A股进入“灾后重建”

断崖式下跌、逼空式上涨，A股正处在“非常态到常态”的灾后重建期。依然在A股中战斗的投资者，既要做应对出现余震的准备，又要总结股灾中的经验教训，同时更要去寻找A股的投资机会。虽然在非常态的“冰与火”中，股票涨跌停依然是鱼目混珠，基本面选股无从谈起，但市场有自己的规律，A股终将回归正常，且正在回归正常途中。投资者担心的上周五交割日，市场依旧大幅上扬。回归正轨后，A股前进方向不变，那些在暴跌中被砸出的黄金坑，自然会被资金率先围猎。

有着双刃剑效果的杠杠，加速了牛市的上涨，但监管层严查场外配资也让牛市重重摔倒。短短17个交易日，沪指跌幅超过30%。处于灾后重建期的A股市场，还处于非正常的状态，重心依然有下移的可能。但投资者要对中国经济转型有信心，虽然杠杆牛暂时休息，但改革牛和创新牛的基因依然存在。在前进中摔倒的牛市，依然会站起来继续前行。

A股进入“灾后重建”

控制仓位应对余震 同时寻找跌出的“黄金坑”

前瞻 挤泡沫过程仍在继续

从2014年7月开始的全面牛市，是创新牛、改革牛和杠杆牛三重因素叠加的结果，三者缺少谁，沪指都不可能在短短不到一年的时间里走出翻倍格局，创业板指数更是一路攀升到4000点上方。可成也萧何，败也萧何，这轮快牛的催化剂之一杠杆，成了不稳定因素的终极来源。

短短17个交易日，沪指跌幅超过30%，但目前二级市场中大部分股票的估值依旧偏高。截至7月15日，中小板的平均市盈率还有56倍，而创业板平均市盈率更是高达92倍。也许有人说，沪指的市盈率并不高，目前只有19倍，这一数字与美股、欧洲的市场差不多，且只是略高于恒生指数的估值水平。但需要注意的是，上证指数的平均低市盈率，是因为有上证50指数里面几个超级大盘股的低估值所造成，如果剔除这些股票，其平均市盈率会达到50倍。从历史规律看，这样高的市盈率没办法长时间维持，泡沫破灭只是时间问题。

这次清理场外配资对小盘股的估值回归有很大的影响。在可以预见的未来，配资市场依旧会被整顿，而这些资金参与的多是盘子较小的、没法用融资融券交易的股票。所以，配资业务的清理或将使市场估值的重心继续下移。尽管比起高点，目前的估值已经下移了不少，但是依旧处在泡沫区间，随着市场参与资金的逐步理性，不排除重心会进一步下移的可能性。

应对 波动期应控制仓位

从技术分析的角度看，暴涨往往对应着暴跌，暴跌又往往对应着暴涨。一段时间的小幅波动后，市场往往会进入到剧烈波动期，剧烈波动后市场会慢慢恢复正常。目前的A股，正处于一种“股灾”过后的非正常状态，大批股票在停牌，另一批股票每天不是涨停就是跌停。在上周四之前，不少投资者感叹，“经历了千股停牌，千股跌停，千股涨停，炒股经历也算是完整了”。这样的市场，投资者很难参与。因为千股跌停，让人分不清楚每只股票跌停的原因，是估值高还是被错杀。同样千股涨停，也让人弄不清是因为便宜、还是因为救市。这样的市场，很难通过选股去获得超额收益，唯一的方法是通过控制仓位来取胜。所以，判断大盘短线的头部和底部就成了赢家必备的技能，而这些技能的培养又需要大量的实战经验，这并不太适合广大的新入市的投资者。

但这样的大幅度波动不会一直延续下去，市场慢慢地还是会回到正常的状态，从上周四开始千股跌停涨停的局面已经不再，但短期市场还难以回归正常。他山之石，或许可见一斑。有机构统计了国外历次股市大幅波动后的走势，比如美国1987年的股灾和香港1997年的股灾等等，一般市场在大幅波动1—2个月后就进入了盘整期，市场的每日波动幅度会逐步减少。等沪指也有了这些特点后，操作个股的机会才会真正到来。

目前管理层已经暂停了新股发行，相信对大量排队上市的企业有一定的心理影响。但这样的状态应该不会持续太久，相信在不远的将来，一切都会恢复正常。从长远看，A股市场的市场化进程不会因为本轮市场的快速涨跌而有所改变，深港通，注册制等都会陆续推出，这点不用怀疑。

观点 牛市仍在途中

本次股灾在目前点位发生，管理层应充分研究其路径，制定严密的制度体系杜绝相关漏洞在未来的再次发生，这有助于A股牛市走得更久。

从宏观角度分析，中国经济下行的压力依然客观存在。中国经济在经过2008年和2010年两度政策刺激后，曾进入一个短暂的繁荣，GDP同比增速在2010年达到10.6%的阶段高点，但随之而来的是直到今日的一个长达五年的下滑区间，并在2015年二季度到达7%的水平。五年间中国经济经历着增长速度换挡、结构调整阵痛及前期刺激政策消化等多重考验，宏观政策在稳增长和调结构之间艰难而谨慎地寻找社会经济可以接受的平衡点。可以预见，未来经济增速出现大幅回升的概率很小。所以，笔者对传统经济相关的行业依旧抱着谨慎的态度。

目前，7%的GDP增速要比过去10%的质量高，而且牛市尚未结束。因为从本轮牛市的三驾马车来看，改革牛和创新牛的预期还在，只是杠杆牛是暂时休息。从国际经验来看，流动性宽松后的资本市场走牛，有着丰富的案例可循。2008年金融危机以来，美国及日本均实行QE政策支持经济发展，随之带来相关股指的上涨。中国也不例外，正在经历经济增速换挡期的中国，在没有新的产业替代房地产成为支柱产业前，货币政策将保持宽松，资产价格将长期上涨。虽然我们对传统产业依旧谨慎，但新兴产业是决定经济能否走出低谷的关键，也是经济转型能否成功的关键。作为二级市场的投资者，应该把眼光更多地投向新经济，去寻找未来的招行和万科。这些行业不仅局限于目前很热的互联网领域，还有制造业2025、基因工程、新能源技术等。

(孙宏廷 作者系上海弈术投资总经理)